O prémio de risco de volatilidade

O que vai aprender

O que é

A volatilidade implícita — a que o preço das opções desconta — tende a cotar acima da volatilidade que o ativo acaba por realizar. Essa diferença sistemática é o prémio: quem vende opções cobra-o em troca de assumir o risco de que a realizada, desta vez, seja maior.

Porque se paga

Não é uma ineficiência que alguém tenha deixado esquecida: é o preço de um seguro. Um fundo que precisa de não rebentar paga pela proteção mesmo que em média lhe saia cara, tal como se paga o seguro do carro sabendo que a seguradora ganha dinheiro. O prémio existe porque há procura estrutural de proteção, e é por isso que não desaparece quando se publica.

O que diz a evidência, e com que reservas

Os índices de venda sistemática de opções sobre o S&P 500 publicados pelo CBOE mostraram historicamente um retorno parecido com o do índice com bastante menos volatilidade, o que melhora o rácio ajustado ao risco. Duas reservas que não são menores: esses índices calculam-se BRUTOS, sem custos de transação, e o Sharpe penaliza pouco a assimetria, portanto favorece precisamente as estratégias de cauda esquerda. Trata-o como uma direção bem documentada, não como um número que possas levar para a tua conta.

A fatura: 5 de fevereiro de 2018

O VIX teve nesse dia o maior salto percentual da sua história e o ETN inverso de volatilidade XIV perdeu cerca de 96 % do seu valor numa única sessão; o emitente anunciou a liquidação no dia seguinte. Anos de retornos estáveis apagados em horas. A lição não é que o prémio não existisse: é que esses retornos estáveis ERAM o pagamento por carregar um risco de cauda, e a fatura chega inteira e de uma vez.

Em que difere de uma grelha

No perfil, em nada: muitos acertos, perdas raras e grandes. No fundo, em tudo. A vender prémio cobras algo que alguém paga voluntariamente para te transferir um risco; numa grelha não cobras nada a ninguém, só adias o reconhecimento de uma perda. Por isso uma pode ter esperança positiva com gestão e a outra não a tem com nenhuma.

Como se gere sem rebentar

Três regras que não são negociáveis. O stop: sem ele, a perda potencial de uma posição curta de prémio é praticamente ilimitada e isso inverte a esperança. O tamanho: fração muito baixa, dimensionada para sobreviver à perda de cauda, não à média. E a correlação: dez posições curtas de volatilidade não são dez apostas, são uma só, e afundam juntas — o limite tem de ser sobre a exposição agregada, não por posição.

O que olhar nos teus próprios números

A taxa de acerto e o Sharpe não te vão avisar: ambos parecem bem mesmo antes do golpe. Os que avisam são a assimetria, a curtose e o rácio de caudas do diário. Assimetria muito negativa com rácio de caudas abaixo de 1 significa que as tuas perdas extremas já são maiores que os teus ganhos extremos, e isso é informação sobre o que vai acontecer, não sobre o que aconteceu.

Como se mede o prémio, e o erro habitual

O prémio só existe se comparar a volatilidade implícita de HOJE com a realizada que virá DEPOIS, não com a que já passou. É o erro mais comum: ver a implícita a 18 %, a realizada dos últimos 30 dias a 12 % e concluir que há seis pontos de prémio. O que essa leitura diz, na verdade, é que o mercado espera mais movimento do que houve — e muitas vezes acerta, porque a implícita sobe antes de a realizada subir. Uma medição honesta emparelha cada observação de implícita com a realizada do período que essa opção cobria, e só se fecha à posteriori.